任泽平:点评7月经济数据供求缺口扩大 坚定新周期

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文方政宏任泽平路亮亮

事件:7月中国工业增加值同比增长6.4%，预期增长7.2%，此前增长7.6%。1-7月，城市固定资产投资同比增长8.3%，预期增长8.6%，上年同期增长8.6%。7月份，社会消费品零售总额为10.4%，预计为10.8%，以前为11%。

评论:

1)核心观点:当前宏观形势下最关键的问题是供需缺口不断扩大，这主要是由于“L”型需求的弹性、市场的自我清理、供给方改革的扩大和环境保护的高压力，这进一步验证了供给提供了一个新的周期。7月份工业生产下降，但与1-2月和4-5月基本持平，表明生产稳定。值得注意的是，环境监管和供应方改革抑制了生产，提高了生产能力。在粗钢产量、发电、乙烯和焦炭产量增速加快的趋势下，有色金属产量增速已从6月份的6.1%降至7月份的0%。另一个确凿的证据来自制造业投资。在企业利润持续改善、出口持续复苏的背景下，7月份制造业投资同比增速从6月份的6.6%降至7月份的6.6%。另一方面，需求方相对稳定，房改扰乱了房地产销售的下滑。然而，7月份，土地购买量急剧上升至24.3%，比6月份上升了4.6个百分点，并连续两个月出现反弹。在房企资金充裕、土地购买反弹和全面去库存化的推动下，预计今年房地产投资将保持强劲势头。出口交货值略有下降，但仍保持在较高水平。出口领先指数和7月份pmi出口订单表明，出口继续处于复苏通道。基础设施保持15.8%的高速增长。消费保持稳定，7月份同比增长10.4%。库存仍然很低。

在需求侧基本稳定的情况下，自2012年以来，市场自我清理，叠加了2016年以来的供方改革和环保压力，2017年第二至第三季度第四批中央环保监管和供方改革力度加大，供需缺口加大，这是周期产品价格大幅上涨、企业利润持续改善、资产负债表逾期未补的根本原因。最近，一些早期对经济的乐观看法开始转向空，但我们保持了对经济的乐观判断。如果第二季度是检验空经济盈余的关键时刻，它以繁荣的顶点和可怕的时间滞后而告终，并且大宗商品和周期性股票在新一轮辩论和升级中大幅上涨，那么第三季度是检验早期经济牛市是基于供应方清算还是需求方波动的关键时刻。我们再次强调，供应-更新周期是产能周期的第三阶段，描述了供应-更新周期结束、行业集中度提高、剩余为王、企业利润提高、资产负债表修复、为新一轮产能扩张积累能量的情况。目前，我们正处于欧美经济的弱复苏周期、低库存的弱补货周期、产能清理结束时的新周期起点以及房地产库存闲置后的补货周期阶段。

a股市场推荐两个方向:供给一个新的周期，无论是消费、周期、融资还是增长，估值和业绩都能匹配；第三季度，主题投资活跃，如一带一路、京津冀、雄安、国企混合改革、军工、新能源汽车等领域。股票市场关注供给清算带来的企业利润的提高，而债券市场关注需求波动带来的交易和配置机会。

2)工业生产稳定，环保监管导致有色金属产量大幅下降。7月份，劳动计划同比增长6.4%，比6月份下降1.2个百分点，与4月和5月份的6.5%基本持平。7月份，粗钢、焦炭和发电量分别增长10.3%、0.1%和8.6%，分别比6月份增长4.6、1.5和3.4个百分点；受环保监管影响，7月份有色金属产量较6月份下降6.1个百分点。

受持续高温影响，7月份电采暖水产量和供应量同比增长9.8%，同比增长2.5个百分点，制造业和采矿业分别下降1.3和1.2个百分点。产业升级带动高端制造业持续增长。工业机器人(300024，诊断类股)、微型计算机设备和智能手机同比分别增长90.4%、23.2%和3.5%，与6月相比分别增长29.3%、4.3%和3.6个百分点。7月份新能源汽车同比增长48.6%，比6月份增长19.4个百分点。

7月份，出口交货值同比增长8.6%，较上月下降3.1个百分点，但仍处于较高水平。出口领先指数和7月份pmi出口订单表明，出口继续处于复苏通道。

3)制造业房地产投资放缓导致实体投资下降，环境保护和供应方改革抑制了新产能，这有利于提高企业利润。7月份固定资产投资同比增长6.5%，比6月份下降2.3个百分点。其中，受环境监管和供给侧改革的影响，制造业投资大幅下降至1.3%，较上月下降5.3个百分点，成为拖累投资的主要力量。未来的供应清算和全球需求复苏将推动制造业投资的复苏。

当月基础设施投资增速为15.8%，略低于6月份的17.3%。铁路和公路投资逐年增加，但水利和公共设施管理投资以及电采暖和供水行业投资下降。7月份房地产投资增长率为4.8%，比6月份下降了3个百分点。7月份民间投资同比下降5.2%，比6月份下降3.0个百分点，其中中部地区同比下降10.1个百分点，东部和西部地区分别下降1.0个百分点和0.6个百分点，这可能与中部地区近期的环境监管有关。

中央和地方投资增速开始趋同，地方项目投资同比增长8.9%，增速下降0.6个百分点；中央项目投资同比下降7.2%，降幅收窄3.7个百分点。新开工项目计划总投资同比增长1.9%，比上年的-1.2%提高3.1个百分点。当月固定资产投资同比增长2.0%，比上个月下降3.8个百分点，其中国家预算资金和自筹资金增速提高4.0个百分点，国内信贷和自筹资金增速分别下降17.0和1.6个百分点，企业内源融资有所回升，但仍受到外源融资的制约。

4)土地收购大幅反弹，销售下降，棚改政策短期内受到干扰。7月份，房地产投资增速为4.8%，同比下降3.1个百分点，其中住宅投资增速为9.1%，同比下降1.7个百分点。就地区而言，7月份东部地区同比增长2.6个百分点，中西部地区分别下降9.9个百分点和10.1个百分点，投资重点仍在大都市区附近。中国商品房销售额同比从6月份的21.4%下降到2.0%。除30个大中城市外，三、四、五线城市7月份的房地产销售量较6月份的30.9%下降了18.1个百分点，这可能与棚改政策的短期扰动有关。销售面积同比下降再次扩大1.5个百分点，库存连续8个月下降。住房企业到位资金同比增长9.7%，下降1.5个百分点，其中信贷资金、存款和预收款增速分别为19.8%和20.7%，有所下降但仍有所上升。自筹资金同比下降0.4个百分点。7月份新开工住房面积比6月份下降了4.9%，明显低于6月份的14.0%。

房屋企业征地速度加快，7月份与投资高度相关的征地面积同比增长24.3%，增长4.6个百分点。受房企资金充裕、土地供应增加和房地产存量减少的推动，预计今年房地产投资仍将超出预期。

5)消费的名义实际增长率略有下降，而房地产相关消费的下降仍然很高。7月份，零售总额名义和实际增长率分别为10.4%和9.6%，分别比6月份低0.6和0.4个百分点。按照城乡划分，7月份城乡消费品零售总额同比分别下降10.2%和11.7%，分别比6月份下降0.5和1.2个百分点。从类型看，7月份餐饮收入和零售总额同比分别下降11.1%和10.3%，分别比6月份下降0.8和0.6个百分点。在规模以上单位商品零售中，除饮料、石油及产品消费增长外，其他类型消费增速均有不同程度的下降。其中，7月份汽车消费同比增长8.1%，比6月份下降1.7个百分点。7月份与房地产销售相关的家用电器、家具和建筑装饰材料消费量同比分别下降13.1%、12.4%和13.1%，分别比6月份下降0.2、2.4和2.1个百分点，但增幅仍然较高。通讯设备、化妆品和文化办公用品同比分别下降7.9%、12.7%和10.8%，同比分别下降10.6、4.3和5.6个百分点。

6)现在，有些人关起门来工作很简单。去企业调查或与行业专家谈论当前的供应和结算进展，或做自己的数据，不要想当然地得出一些大的结论。化学工业、造纸、玻璃、水泥、机械、钢铁、煤炭等。，如果现实与主观认知相冲突，需要纠正的是现实还是偏见？

预计这种新的循环辩论将基于确凿的证据、严密的逻辑和合理的演绎，共同促进研究进展，避免中国式辩论:假装是绝对真理的主人、人身攻击和上升到下一个层次。

站在历史的转折点上，这场关于“新周期”的争论注定是教科书层面的史诗。就像多次失恋后，当真爱敲门时，人们不再相信爱情。争论的背后反映了对人性的痴迷。

虽然市场是检验观点逻辑的唯一标准，但赚钱是最后一句话。但作为一名经济学家，他也有向公众传播知识的社会责任。

经过17年的宏观研究，我从未感觉到并证实提供一个新周期的步伐正在接近今天，我听到了它在公众关注和争议中坚定有力的脚步。我相信，经过六年漫长而清晰的夜隧道，新的周期将最终导致王位和荣耀将被添加。在那一刻，这个循环的所有参与者都会被感动，而先知很可能会放声大哭。因此，循环不仅是一个技术过程，也是人性的轮回，是反对者和赞成者的共同命运。